Trotz der Marktvolatilität, die den Technologiesektor derzeit durcheinanderwirbelt, scheinen die meisten Gründer immer noch bestrebt zu sein, Geld zu Einhorn-Bewertungen (1 Milliarde US-Dollar oder mehr) zu beschaffen, unabhängig von der Größe ihres Unternehmens. Sie scheinen zu glauben, dass dies der einzige Weg ist, die besten Mitarbeiter zu rekrutieren und zu halten. Aber ist es?

Das traf mich neulich, als ich an einer Branchenveranstaltung teilnahm (persönlich, was nach den letzten zwei Jahren erfrischend war!) und einen engen Freund traf, der ein hochkarätiges Softwareunternehmen leitet. Der Umsatz seines Unternehmens liegt in Millionenhöhe nur im einstelligen Bereich, aber er sagte mir, er mache sich Sorgen, eine Einhornrunde zu starten, bevor die VC-Finanzierungsparty zu Ende geht. Andernfalls wäre es einfach zu schwierig, erstklassige Ingenieure von anderen heißen Startups und sicherlich von Google oder Amazon abzuwerben, argumentierte er.

Direkt neben uns war mein Kumpel von der Business School, der als Chief Product Officer bei einem anderen Software-Giganten arbeitet. Es ist bereits ein Einhorn – mit dreistelligen Umsätzen . Aber er befürchtete, dass seine eigenen Mitarbeiteraktienoptionen auf der Grundlage von Aktienoptionen auf dem öffentlichen Markt unter Wasser seien und dass es eine enorme Belastung wäre, nur das Geld aufzubringen, um sie auszuüben – und die alternative Mindeststeuer für Mitarbeiter zu zahlen. Das Gespräch brachte Erinnerungen an meine Vor-VC-Tage als Unternehmer zurück, als ich Anfang der 2000er Jahre Geld sammelte, nur um zu sehen, wie meine hochpreisigen Optionen während des Dotcom-Crashs zusammenbrachen.

Zwanzig Jahre später, denke ich, ist die Situation zwar volatil, aber ganz anders. In vielerlei Hinsicht befinden wir uns in einem goldenen Zeitalter der Software, angetrieben von einem breiteren Trend der digitalen Transformation, der während der Pandemie nur noch ausgeprägter wurde. Zahlreiche langlebige B2B-Softwareunternehmen – keine leichtgewichtigen Dotcoms – erzielen beeindruckende Mengen wiederkehrender Einnahmen, indem sie zunehmend digital versierte Unternehmenskunden mit echten Bedürfnissen in Bereichen wie Big Data, Cloud Computing, Cybersicherheit und mehr bedienen.

Das Problem ist, dass selbst jetzt, nach dem Marktrückgang im ersten Quartal, Horden kleinerer B2B-Startups mit wenig Umsatzsteigerung riesige Bewertungen von Investoren erhalten, die auf der herausragenden Leistung einer Handvoll viel größerer, extrem schnell wachsender Namen basieren. Viele dieser größeren Unternehmen sind jetzt börsennotiert und haben für ausgewählte Investoren enorme Renditen erzielt – denken Sie an Snowflake, MongoDB, Twilio, Shopify, Atlassian.

Angesichts der übergroßen Anzahl kleinerer, ertragsschwacher „Einhorn“-Unternehmen erscheint es andererseits unwahrscheinlich, dass die meisten oder alle von ihnen genug Geld zurückgeben werden, um all jene Mitarbeiter zu belohnen, die Aktienoptionen zu Spitzenwerten erhalten haben. Und das bedeutet, dass viele Tech-Mitarbeiter möglicherweise den großen finanziellen Zahltag verpassen, für den sie so hart gearbeitet haben. Darüber hinaus könnten viele überbewertete Einhörner anfangen, Talente an klügere Start-ups in früheren Phasen zu verlieren, die noch nicht in der etwas unerklärlichen Aufwärtsspirale der Bewertung gefangen sind – da diese kleineren Unternehmen mit ihren bescheideneren Bewertungen mehr Aufwärtspotenzial bieten werden an neue Mitarbeiter, die jetzt Aktienoptionen erhalten.

Die Mathematik ist nicht schwer zu verstehen. Laut Pitchbook gibt es mittlerweile weltweit rund 1.000 Einhörner, allein in den USA fast 600. Sie haben eine durchschnittliche Bewertung von rund 3,5 Milliarden US-Dollar. Investoren brauchen im Grunde genommen, dass all diese Unternehmen mit Bewertungen von 10 Milliarden US-Dollar oder mehr übernommen werden oder an die Börse gehen, um unternehmensähnliche Renditen zu erzielen – und dass die Mitarbeiter dieser Unternehmen ihre erwarteten Zahltage realisieren.

Möchte jemand raten, wie viele in den USA ansässige Aktiengesellschaften mit einem Wert von über 10 Milliarden US-Dollar wir in den letzten zehn Jahren gegründet haben? Nur 80 (Stand: 8. April 2022, laut CapIQ), darunter 26 Softwareunternehmen. Das ist es – nur 80!

Natürlich werden viele der heutigen Super-Unicorn-B2B-Technologieunternehmen auf weit mehr als 10 Milliarden US-Dollar geschätzt. Ich habe bereits über diesen „Milliarden-Dollar-B2B“ -Trend und die Kräfte geschrieben, die diese Unternehmen schnell zu Giganten gemacht haben. Aber selbst diese riesigen Unternehmen (und es ist immer noch eine kleine Gruppe) können nicht zusammen den Wert von Hunderten von Unternehmen mit einem Wert von über 10 Milliarden US-Dollar schaffen, was wir für diese 1.000 Einhörner brauchen, um sich für Investoren und Mitarbeiter auszuzahlen.

Einige Unternehmen, wie Instacart , haben erkannt, dass es den Mitarbeitern tatsächlich schaden kann, wenn Sie bei der Bewertung einen Vorsprung erzielen. diese Unternehmen passen ihre Bewertungen präventiv nach unten an. Aber die große Mehrheit des Marktes scheint sich immer noch auf einer etwas unerklärlichen, unersättlichen Suche nach Einhornbewertungen zu befinden, unabhängig von der Traktion, hauptsächlich im Namen des Aufwärtspotenzials der Mitarbeiter.

Nochmals, ich denke, das ist größtenteils ein Trugschluss. Hier sind drei potenzielle Optionen/Eigenkapitalszenarien für Startup-Mitarbeiter im heutigen Umfeld – und einige Ratschläge für Tech-Mitarbeiter UND Gründer/CEOs in diesem schnelllebigen und sehr verwirrenden Markt.

Heroischer Einsatz für ein gutes Ergebnis (Unternehmen A)

Nehmen wir an, Unternehmen A sammelt 100 Millionen US-Dollar bei einer Bewertung von 1 Milliarde US-Dollar aus jährlich wiederkehrenden Einnahmen (ARR) von 10 bis 15 Millionen US-Dollar. Das Unternehmen investiert stark in Vertrieb, Marketing und Kundenerfolg; Es schafft es, auf eine solide Umsatzentwicklung im T2D3-Stil zu kommen und eine Run Rate von 200 Millionen US-Dollar zu erreichen, bevor das Wachstum auf 50 % sinkt, was bedeutet, dass das Unternehmen in fünf Jahren einen Umsatz von 300 Millionen US-Dollar erzielt. Nehmen wir an, dass die GAAP-Umsätze die ARR widerspiegeln (auch wenn sie aufgrund des Zeitpunkts der Umsatzrealisierung normalerweise um 20-30 % hinterherhinken), und das Unternehmen das Glück hat, an die Börse zu gehen und GAAP-Zahlen in seinem Prospekt offenzulegen. Basierend auf dem mittleren Unternehmenswert/Umsatz/Wachstum von 0,4x wird das Unternehmen mit dem 22-fachen erwarteten Umsatz oder 6,6 Milliarden US-Dollar bewertet – nach den meisten Maßstäben ein Ergebnis im obersten Dezil.

In der Zwischenzeit wird eine Führungskraft mit 1 % Anteil am Unternehmen – was typisch für eine Führungskraft in der Anfangsphase eines Startups sein kann (andere bekommen weitaus weniger!) – als Folge davon eine Verwässerung um 50-60 % erleben drei bis vier Finanzierungsrunden, die das Unternehmen wahrscheinlich auf dem Weg zu einem Börsengang aufgebracht hat. Beim Börsengang wird sie eine weitere Verwässerung von 8–10 % und dann 3–5 % jährliche Eigenkapitalverbrennung erleben, um die Hinzufügung neuer Inhaber von Mitarbeiteroptionen auf dem Weg zu berücksichtigen. Zum Zeitpunkt des Börsengangs werden diese 0,5 % des vollständig verwässerten Eigenkapitals einer effektiven Bewertung von 3,3 Milliarden US-Dollar für die Führungskraft entsprechen, oder dem 3,3-fachen des Aufwärtspotenzials gegenüber der Unicorn-Bewertung vor fünf Jahren. Es wird wahrscheinlich immer noch ein sehr respektables Ergebnis im Vergleich zum ursprünglichen Ausübungspreis der Option sein, aber ein bescheidener Anstieg gegenüber dem Einhorn vor rund Jahren. Und das für ein Softwareunternehmen im obersten Dezil!

Ein realistischeres Szenario (Unternehmen B)

Unternehmen B glänzt wirklich aus dem Tor heraus, verzeichnet ein beeindruckendes Wachstum in den ersten ein oder zwei Jahren und beschafft auf dieser Grundlage mehr Mittel. Doch dann stößt das Unternehmen auf einige nicht ungewöhnliche Skalierungsherausforderungen: Es erträgt einige Produktaussetzer und Fehleinstellungen und dann einen erhöhten Wettbewerbsdruck durch andere, reich finanzierte Startups. In der Folge ändert sich der frühe Weg des Unternehmens im obersten Quartil, den Umsatz in den ersten paar Jahren zu verdoppeln, wobei sich das Wachstum auf 50 % verlangsamt. Der Weg nach vorne sieht in Bezug auf den ARR zum Jahresende wie 20 Mio. USD, 40 Mio. USD, 65 Mio. USD, 100 Mio. USD und dann 150 Mio. USD aus. Bei einem EV/Umsatz/Wachstumsmultiplikator von 0,4 geht das Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von 3 Milliarden US-Dollar an die Börse, während das Eigenkapital der Führungskraft wahrscheinlich um 50 % verwässert wird, wodurch der Wert ihrer Anteile nach fünf Jahren des Schwitzens nur noch das 1,5-fache beträgt aus. Es ist in Ordnung, aber nicht großartig.

Die traurige Realität für viele Unternehmen (Unternehmen C)

Hohe Bewertungen und mehrere Finanzierungsrunden haben den Gründern auch die Möglichkeit gegeben, Millionen von Dollar durch den Verkauf von Sekundäraktien auszuzahlen. Wenn es schwierig wird, möchte eine Gründerin vielleicht nicht fünf Jahre damit verbringen, eine 1,5-fache Rendite auf ihre Anlageanteile zu erzielen; Sie werden das Geld früh herausnehmen und woanders hingehen. Die Anleger sind in der Zwischenzeit durch ihre Liquidationspräferenzen geschützt und werden bei einem Liquidationsereignis zuerst ausgezahlt, sodass Führungskräfte und Mitarbeiter am Ende des Präferenzstapels stehen. Das bedeutet, dass unsere 1%-Führungskraft möglicherweise überhaupt KEINE Rendite auf ihre Optionen erzielt. Wenn Mitarbeiter ihre Optionen vorzeitig ausgeübt und dabei AMT-Steuern gezahlt haben, verlieren sie möglicherweise zu diesem Zeitpunkt tatsächlich Geld, da ihr Ausstiegspreis pro Aktie unter den Ausübungspreis ihrer Optionen fällt. Leider denke ich, dass wir in Zukunft noch viel mehr von dieser Situation sehen werden, wenn man bedenkt, wie viele Unternehmen in den letzten Jahren stark überbewertet waren.

Es ist klar, dass Führungskräfte und Mitarbeiter von Startups in diesem beispiellosen, bargeldreichen Startup-Umfeld strategisch mit Eigenkapital umgehen müssen. Einem Startup beizutreten und Teil der Gründungs- und Skalierungsreise zu sein, war eine der lohnendsten Erfahrungen meines Lebens. Aber Sie sollten Emotionen nicht mit der Realität vermischen, wie sich Aktien und Optionen aufwärts entwickeln.

Mein Rat: Wägen Sie die Risiken und Vorteile des Einstiegs in ein Unternehmen in der Frühphase mit einer bescheidenen Bewertung im Vergleich zu einem größeren Unternehmen vor dem Börsengang ab. Wenn Sie sich für eine Rolle bei dem kleineren, bescheidener bewerteten Unternehmen entscheiden, haben Sie einen niedrigen Ausübungspreis für Ihre Aktienoptionen und ausreichend Spielraum nach oben, selbst wenn das Unternehmen letztendlich für 500 Millionen bis 1 Milliarde US-Dollar aussteigt, was viel häufiger vorkommt ein erfolgreiches, durch Risikokapital finanziertes Unternehmen als ein Ergebnis von 10 Milliarden US-Dollar. Das Aufwärtspotenzial des Mitarbeiterkapitals ist an die 409A-Bewertung des Unternehmens gebunden, die den fairen Marktwert der Stammaktien eines Unternehmens darstellt und zur Bestimmung des Ausübungspreises der Option verwendet wird.  Anekdotische Daten zeigen, dass 409A-Bewertungen in der Regel hinter bevorzugten Bewertungen zurückbleiben. Aber sie steigen auf etwa 30 % bis 50 % des Vorzugspreises je Aktie, wenn das Unternehmen den Unicorn-Status erreicht und sich einem Börsengang nähert. Darüber hinaus können Sie durch die frühzeitige Ausübung Ihrer Optionen mit 83(b)-Optionen, die viele Unternehmen frühzeitig anbieten, unterwegs von günstigeren Steuerklassen profitieren.

Andererseits kann es auch vorteilhaft sein, einem Unternehmen zu einem wesentlich späteren Zeitpunkt beizutreten, wenn sein Umsatz vielleicht 75 bis 100 Millionen US-Dollar beträgt: Dieses Unternehmen wird wahrscheinlich Finanzierungsrunden im Einklang mit realistischeren Multiplikatoren auf dem öffentlichen Markt aufbringen, und Sie werden möglicherweise mit Restricted Stock Units (RSUs) anstelle von Aktienoptionen belohnt – was bei börsennotierten Unternehmen üblicher ist – was Ihnen helfen kann, das Abwärtsrisiko zu steuern, ohne dass der Ausübungspreis der Option im Spiel ist. Bei RSUs werden die Aktien nach Ablauf der Sperrfrist einfach zugeteilt, anstatt wie bei Aktienoptionen üblich, die Aktien zu einem vorher festgelegten Ausübungspreis kaufen zu müssen.

Umgekehrt mögen gehyptere Mid-Stage-Unternehmen, die nicht viel Umsatz haben, aber Finanzmittel auf einem Niveau aufbringen, das sie mit dem 100-Fachen der erwarteten Einnahmen bewertet, wie ein sicherer Hafen erscheinen, aber sie könnten am Ende eine Fata Morgana sein. Sicher, einige dieser Unternehmen werden perfekt funktionieren und respektable Ergebnisse für ihre einfachen Mitarbeiter erzielen. Aber wenn Sie bei einem dieser Unternehmen arbeiten, müssen Sie vorsichtig sein, wenn Sie früh im Zyklus verwässern und hochpreisige Optionen kaufen, bis der Weg zu einem Börsengang oder einem strategischen Ausstieg klarer ist.

Abschließend möchte ich Gründern und CEOs in diesem Markt raten, langfristig gierig zu sein. Sicher, es fühlt sich großartig an, zu Beginn des Lebenszyklus Ihres Unternehmens Geld bei Einhornbewertungen zu sammeln, genauso wie es sich großartig anfühlt, wenn sich der Wert Ihres Hauses während Covid auf Zillow verdoppelt. Aber dieser Wert zählt nur beim Verlassen! Verwechseln Sie die Fähigkeit, Geld zu sammeln, nicht mit der Fähigkeit, es auszugeben. Ein guter Verwalter Ihres Kapitals zu sein und es klug einzusetzen, um Unternehmen zu skalieren, zu erwerben und Wettbewerbsvorteile in Ihrem spezifischen Markt aufzubauen, kann Wert und Loyalität in Ihrer Mitarbeiterbasis schaffen – und letztendlich alle beteiligten Stakeholder belohnen.

Allein in den letzten zehn Jahren haben wir erlebt, wie ikonische Gründer wie Elon Musk zu Beginn des Unternehmensaufbauzyklus große Mega-Runden aufbrachen, diese Mittel dann aber klug ausgaben, um vertretbare Franchise-Unternehmen aufzubauen, die Tausende von Mitarbeitern wirtschaftlich auf den Weg brachten. Das Gegenteil ist auch wahr: WeWork hat Milliarden von Investoren auf dem Rücken eines Immobilienunternehmens eingesammelt und später verbrannt, das sich als Technologieunternehmen tarnte und letztendlich den Aktienwert vieler Mitarbeiter zerstörte. Lassen Sie Ihre Aktionen und Produkte, Einnahmen und Wettbewerbsgräben Wert für Ihre Mitarbeiter schaffen – Ihre präventive Einhornbewertung ist kein Ersatz!

Eine Version dieses Artikels erschien ursprünglich auf Forbes.